雅戈尔：涉足高端服装 今年没拿地

　　作为我国最大的男装品牌，雅戈尔（600177）长期居于行业龙头地位，但在市场人士眼中该公司早不是一家单一的服装企业，据其三季报，房地产业务为其提供了37.5%的收入，同时在股权投资行业也有深度参与。
　　在地产行业渐趋冰冷、经济大环境也寒意渐浓的当下，公司主营业务的发展如何？投资的地产业务是否遇到困难？未来主业和副业之间又将如何定位？带着这些问题，记者于12月5日走访了宁波雅戈尔公司总部。
　　服装永远是主业
　　雅戈尔位于宁波鄞县大道，奉化江边，由行政大楼、展示大厅和贵宾楼组成的建筑群多由大理石造就，气势宏大，历经十多年，没有半点岁月的痕迹，在很远的地方就能看到圆形大楼穹顶反射出的阳光。
　　在雅戈尔证券部工作人员的陪同下，记者参观了公司的部分生产车间。
　　偌大的衬衣生产车间里，在机器轰鸣声中上千台机器一起运转，场面震撼。衬衣的生产被分解为上百道工序，流水线生产。布匹按照各个部位被裁剪之后，分送到各流水线，很多的流程是在可以自动传送的机械吊臂上完成的，工人完成一道工序后，传送吊架自动将其送往下一步。在整体拼接完成后再下架进行熨烫、检测等工序。
　　在西服车间明显能看出工序增多了不少，据冯隽介绍，西服的生产有400多道工序，很多工序也是依靠半自动的机械吊臂完成的。
　　在车间的一头有工人休息喝水的休息室，工人可以自由走动、喝水、打电话，紧张繁忙但有个人的时间。据证券部副经理冯隽介绍，工作时间的安排是日班制，工人的工资由基本工资加计件工资计算，每月有2000多元，年中年底还有奖金发放。她还透露每年招工并不困难。
　　在可以俯看奉化江的会议室中，记者就公司的经营等一系列问题向公司董秘等管理层逐一做了了解。当问及公司的服装、地产以及投资业务是否有先后排序时，雅戈尔宣传部经理于澄说：“我们一直以来都是以服装业为主业的，不存在排序的问题，我们要使雅戈尔成为一个服装业的百年品牌，一个国际品牌。这些年我们在服装业的投入是非常多的，只是因为行业原因，没有像地产和投资那样有爆炸式的增长，所以就没那么吸引眼球。”
　　服装业的渠道建设至关重要，据公司董秘刘新宇透露，公司在做强品牌的同时，在服装业务渠道建设方面继续发力，但早已脱离了重量不重质的草莽阶段，转变为侧重发展自营专卖店。截至今年三季度，公司共有2194家终端，其中531家自营专卖店，商场专柜1242家，特许加盟421家。特许加盟减少的比较多。531家自营专卖店中，185家是自己购置的。自营店新增25家，商场专柜增加84家，特许加盟减少了60家。自营店的销售已达到80%，远高于国内其他同行。
　　由于自营店处在商业地段，经营面积、装修设计都有诸多的要求，因此成本远高于特许加盟。即便如此，该公司还是侧重于自营店的发展。自营店可以直接迅速地了解消费者的喜好与产品的畅销与否，可以在最快的时间里进行生产与销售上的调整，同时自营店可以减少货物与资金的周转时间，以上因素综合起来自营店的“平效”（利润/店面面积）远高于特许加盟。
　　全球金融危机给很多企业的经营带来困难，但也给雅戈尔的内部整合提供了机会，2009年该公司将旗下诸多分公司进行整合，划分为为服装控股和置业控股两个公司，以更有利于两大产业的长远发展，增强抗风险能力。11月7日，该公司以8.86亿港元的报价，以新马国际为主体，拟从关联方邹氏国际有限公司手中收回宁波雅戈尔衬衫有限公司等14家公司的股权。这正是该公司加大服装业务投入的举措。
　　进军高端与时尚市场
　　为增强品牌的辐射力，雅戈尔在品牌设计上做出了较大的改变。在原来的公务男式正装之外增添了分别侧重于高端、时尚以及欧美风格的新品牌。
　　主打年轻时尚的GY品牌令人眼前一亮，该系列明显有别于以前雅戈尔给人传统严整的印象，增加了很多年轻的元素，有多色彩搭配、有金属饰件点缀，或为嘻哈前卫的混搭，或为轻快简洁的便装……冯隽介绍，这个品牌的定位会比雅戈尔的年轻，为25－35岁的人群，由日本W-GAME公司设计团队完成版型设计。
　　公司的高端路线由“MAYOR”来实现，“MAYOR”中文意为“市长”，是专门面向行政公务人员的高端品牌。主要为客户提供定制服务为主，也有少量的成衣生产，以会所的方式进行经营，由专业的裁剪师上门测量客户身体参数，也接受顾客到专营店中定制，满足个性化需求，可以为客人绣上特殊的字符花饰，一套服装从定制到成衣需要20天左右的时间。一套服装包括衬衫、西服、西裤、大衣、马甲、礼服等。运作和意大利、法国的一些知名服装定制门店一样。
　　此外公司取得了美国品牌Hart Schaffner Marx（哈特·马克斯）的大中华区销售代理权。冯隽介绍，该品牌由雅戈尔代工生产，大部分的设计也由雅戈尔完成。而这个品牌正是奥巴马的最爱在大选期间，奥巴马正是穿着哈特·马克斯四处演讲，在他当选后，这个具有120年历史的服装品牌在美国大热。另外还有英伦风格的品牌“CEO”。
　　除了服装款式，在面料方面也有所创新，雅戈尔和解放军总后合作研发了汉麻世家系列，其中的“高支汉麻双丝光针织天然多功能面料”被列入2011年国家重点新产品计划，并获得国家科技部重点扶持经费，填补了国内空白。这是由大麻纤维和绢丝或棉花交织的混纺面料，有麻的凉爽、透气，但消除了麻类面料粗糙、刺点多的劣势，使汉麻面料呈现出纹理细腻、柔软。由新型面料生产的睡衣、浴袍、内衣等服装以及家居产品打造的汉麻生活馆，以“HANP”品牌面市。
　　由于这些新品面市时间并不太长，还未来得及在全国规模销售，但是在重点城市和省会城市的核心旗舰店已经有展示和销售了，譬如在上海外滩1号5000平方米的旗舰店、在北京东单1000平方米的旗舰店等。另外在部分大商场的货柜也有销售。根据规划，将来每个品牌都会有独立的门店，尤其是被寄予厚望的“MAYOR”，2010年就开始在一些重点城市开设了品牌专卖店。
　　今年没拿地，没开发新项目
　　地产业务占雅戈尔收益中的比重不低，在三季报贡献37.5%主营业务收入，18.42%的利润，而且地产业务这几年增速较快，从2006年到2010年拥有每年平均30%的增速，在今天地产形势整体走熊的情况之下，雅戈尔的地产业务进入防守期。据于澄介绍，今年公司没有拿地。
　　对于地产调控的风险，于澄坦言，“雅戈尔1992年就进入房地产业务，其间几次遭遇地产调控，我们应对地产调控有丰富的经验。”
　　雅戈尔的地产业务主要聚集在长三角区域，目前已在苏州、杭州、绍兴、上海等异地开发，主要是商品房开发，辅以酒店经营、物业管理等多元发展的产业布局。商品房在宁波区域定位中高端，上半年公司宁波市场占有率第一位。
　　对于地产业务，于澄说：“总体来讲在这样大市场环境下，今年的预售收入比去年肯定是减少了。这个板块需要进行结构性调整，我们1992年开始进入地产行业，经历了好几波调整，抗风险能力是非常强的。地产业说白了就是谁能活下去的问题，现在是现金为王的阶段，我们的实力足以让我们安全撑过调控期，而且我们的地产业务一直很稳健。地产业哪能一直高速增长，这么多年，对于这一点我们一直非常清醒。”
　　另外据冯隽介绍，公司的融资成本非常低廉，贷款的年化成本在6.47%左右，这在市面是很难拿到的低成本贷款。
　　公司另一块业务是投资，主要由雅戈尔旗下的凯石投资团队提供咨询服务，凯石投资负责前期的调研分析，向董事会汇报投资对象，最后由董事会拍板确定具体的投资对象。凯石投资由富国基金的原副总经理陈继武掌控，在给雅戈尔提供投资咨询之外还销售一些理财产品。
　　投资业务主要从事PE股权投资和定向增发，主要投向金融、资源、龙头企业。公司1993年开始介入股权投资领域，2007年，雅戈尔集团成立了专业投资公司凯石投资，针对已上市和拟上市的金融企业、资源型企业、行业龙头企业进行股权投资。投资收益按凯石15%、公司85%分成。根据我们与凯石的财务顾问协议，“如发生亏损的，雅戈尔无需支付咨询服务费，待以后实现的利润弥补完亏损后再支付”，即我们是共享收益共担风险的合作模式。
　　雅戈尔董秘刘新宇、宣传部经理于澄谈公司如何在主副业间平衡发展
　　雅戈尔80%销售额来自自营店，远超同行
　　中国的企业爱跨界，尤其爱地产，这几乎是普遍的现象，如海尔、联想等明星企业在最近几年频频传出涉足地产的消息。同样，顶着国内男装龙头光环的雅戈尔，也深度介入了地产与投资，但同时介入三个行业的雅戈尔，在这三个行业里均有不俗的表现，男装连续十一年领先，地产业在宁波做到最大。雅戈尔在主副业之间是如何平衡的，如何迎接地产调整？12月5日，理财一周报记者和雅戈尔管理层部分人员做了一番沟通。
　　门店建设领先一步
　　纺织服装业的门店建设和公司的业绩息息相关，雅戈尔的销售份额当中，80%收入都来自于自营网络，只有10%的份额是靠422家特许经营店来实现的，另外10%依靠企业团购实现。
　　董秘刘新宇认为大规模自营的好处十分明显，在市场快速变化中，通过自营店的销售系统，母公司可以很快知道什么地方缺货，需要补货，哪个产品畅销、哪个产品滞销，由此可以很快做出生产和销售上的调整。因为是自己的门店就很方便进行调货补货的调整，如果是特许商之间的调货就很难操作。
　　在物流方面，自营店份额高也是一个很大的优势，据刘新宇透露，雅戈尔在全国有130多家分公司负责物流配送、经营，自营店多的话就不容易出现大面积压货、资金周转时间长等弊端。而如果是特许加盟店，货物一出库房就是特许加盟店的了，虽然回笼资金快，但如果加盟店的经营不善，造成积压，最终受害的还是整个销售终端。
　　据公开资料，截至2011年9月30日，公司拥有2194家门店，其中531家自营专卖店，商场专柜专厅1242家，特许加盟421家，占销售比例不高，只有10%的产品是通过特许加盟店销售的。
　　刘新宇说：“在全国同行业中自营店比例这么高的只有我们一家，其他的服装企业也在大力发展自营专卖店，最多的是美特斯·邦威，它自营店的销售额大概能达到总销售额的50%，九牧王（601566）也差不多是这个比例。虽然它们在积极发展自营业务，但可能会出现一些困难，现在建自营店的成本太高了，因为我们是从1998年开始在全国各地购置我们的自营专卖店，到现在有185家是有产权的自营店，虽然没有具体测算过，但升值空间是非常大了，我们也统计了一下，在2003年之前购买的门店有100家，2008年之前购置的有60家，只有20多家是后来才购置的。有意思的是，2003年之前购置的100家和2008年购置的60家、2009年以及2010年购置的20多家差不多都是十几亿元的资金，但是门店的家数、面积是完全不一样的。前段时间我们的滨江大厦拆迁补偿，这是我们2003年拿到的资产，账面资产只有1208万元，去年仅拆迁补偿款就有2亿多元。我们也不是说看重了它们会升值，而是以此来说明现在租店成本是很高的。”
　　同时刘新宇强调说，门店扩张并不是单一去搞渠道下沉，在地县级城市都开，做多了出不来绩效，反而影响品牌形象，但只要条件成熟，就一定要介入的。“所以我们是两条腿走路，品牌提升和市场拓展并重的发展思路，是市场拓展和渠道下沉两头并重。”刘新宇说。
　　雅戈尔在全国有九大营销公司，下辖各个分公司，产品由总部运过去，再由九大营销公司配送到各个网点，由于我国区域气候和地域差异比较明显，需要差异化经营。雅戈尔宣传部经理于澄透露总公司已经把部分权力下放到这9家公司，各分公司有市场调配权，这样能够使经营更加贴近市场。
　　门店数量达到2000多家
　　在雅戈尔的生产园区，十几个巨大的生产车间次第排开，记者来到车间的时候正是用餐时间，整个厂区人头攒动，人流如潮。他们身后是巨大的产品展示厅，面对着这些，于澄说：“服装一直是我们的主业，我们企业是靠服装起家的。这么多年来，我们先是在做服装制造，后来再做零售终端，我们一直是在服装业的领域打拼的，做了很大的投入，我们的门店数量达到了2000多家，现在有五个定位不同的品牌，我们打造服装国际品牌、创百年品牌的目标一直没有动摇过。”
　　于澄从整个行业的角度解释了为什么服装业没有其他业务那么出彩的原因，“服装业的创品牌过程是一个渐进的过程，需要时间培育，不像投资这样大进大出，夺人眼球，实际上我们创服装品牌的这些年做了大量的基础性工作，但这些工作只是整个创品牌过程中一个个小的环节。我们要创造一个功能性产品，是要从上游就开始，一直到零售终端的展开，这多不容易啊，罗马不是一天建成的。”
　　如何控制地产与投资风险
　　由于地产业的整体走软，市场对于雅戈尔地产自然也就心生疑虑，未来业绩如何，目前困境该怎样度过？于澄表示，今年的大环境如此，虽然雅戈尔年底的经济会议还没有开，目前还没有相关数据，但肯定比不了去年，但她同时也表示，雅戈尔的房地产业务相比较一般企业来说，抗风险能力还是比较强的，雅戈尔的地产业务在宁波是比较大的一块，占整个市场份额的20%多，主要是住宅业务，侧重中高端业务。
　　但她同时也告诉记者，经济危机也有令人意外的一面，在2008年雅戈尔抓住经济危机的机会，把服装板块和地产板块进行整合。原来服装板块下面有很多子公司，利用经济危机造成的经营困难，降低了整合阻力，使得这些分公司都被放到控股公司里面，实现了统一管理。置业公司也存在同样的情况，在苏州、杭州等地都有分公司，后来实现了资源重新配置，总体而言就是降低管理成本，现在总公司下面只有服装控股和置业控股。于澄说：“经济危机让我们的节拍慢下来，有机会做好内功。”
　　雅戈尔的投资主要通过其控股的凯石投资来实现，投资的项目主要是在做定向增发的股权增持。
　　其投资流程是这样的，雅戈尔委托凯石投资，进行前期的市场分析，项目调研，确定投资目标，为董事会提供建议，报请一个项目上来，经过投审会一系列的决议，再最终决策是否值得投，投多大规模。
　　作为一家从传统主业开始转向多元化发展的上市公司，雅戈尔（600177）在兼顾地产与股权投资的情况下对于主业的控制受到了众多机构的关注。市场人士普遍认为，最近一年来，公司在服装业务上有多个有针对性的调整，房地产调控对其影响可能也没有想象中的大，公司仍能以其低估值保持白马股的本色。
　　服装行业成长可期
　　申银万国分析师王立平看好公司服装板块资本运作后的成果。
　　他表示，雅戈尔品牌服装板块14家控股子公司25%股权的净资产约为7.5亿元。而2010年这14家公司净利润约为9.27亿元，对应25%的股权的净利润约为2.32亿元。而收购价格合计为约7.5亿元，因此公司收购这部分少数股东权利所对应2010年PE水平仅为3.2倍，大大低于纺织服装企业现有股价所对应2010年的估值水平，对现有流通股东有利。本次收购完成后，雅戈尔获得了这14家服装子公司100%权益，同时，由于是雅戈尔全资子公司新马服装国际（注册地香港）完成此次收购，因此预计这14家控股子公司的税收优惠政策仍将保留。而根据静态测算，他预计本次收购增厚公司EPS约为0.1元。
　　而在国泰君安一份由房地产行业和纺织服装行业分析师联手打造的研报中，国泰君安纺织服装行业分析师张昂认为前述收购完成后公司逐步减轻纺织服装上游色织布业务，剥离毛利率相对较低的OEM子公司，全力打造品牌服装业务。
　　截至今年三季度，雅戈尔共有2194家终端，其中531家自营专卖店，商场专柜1242家，特许加盟421家。张昂认为，从今年前三季度渠道的变动情况来看，自营新增25家、商场新增84家，特许加盟减少了60家。预计未来公司渠道每年新增100-200家，仍然是比较稳健的增长，而自营和商场专柜是发展重点。
　　根据他了解的信息，公司正在接触的重点商场有大商股份（600694）和中百集团（000759），12月前者也会专门召开一场针对雅戈尔的招商会，公司将会加大对北方的布局。另外在商场中的位置也努力从中岛向边厅变动，努力提高单店收入。自营专卖店方面，公司的策略是逐步提高大店比例，新建的自营店的面积多在300平方米以上，甚至800平方米以上，整体自营店的平均面积已经从之前的100平方米，提高到现在的250平方米左右。2011年上半年渠道数量净增了16家，品牌服装内销的营业收入增长26%，其中价增10%，量增15%~16%。张昂预计依靠单店的内生性增长是渠道的最大看点。而多品牌战略又为公司未来成长打开了想象空间，质地优秀，未来成长明确。
　　地产调控带来不确定性
　　随着地产调控的展开，机构对雅戈尔相关业务的担忧与谨慎也是可以预计的。不过在投入资金放缓的情况下机构纷纷认为仅凭目前的项目销售问题可能不大。中金公司分析师郭海燕表示，公司三季度都市华庭、香湖湾两个项目交付确认收入及四季度相关业绩的计入，地产业绩贡献有望追平去年。公司具备约270万平方米的土地储备，保守估算其地产业务资产价值可达133.4亿元。
　　而国泰君安房地产行业分析师李品科则认为，公司主要地产项目集中在长三角，在宁波当地则是最有实力的城市运营商之一。公司在宁波的项目以高端为主，在1992年，公司即开发莱茵堡别墅项目，走在豪宅开发前列；2004年开发海景花园，首创平层豪宅；海景花园、钱湖比华利被誉为宁波顶级豪宅标杆，多年的豪宅开发经验打造了公司豪宅品牌，积累了客户资源。他还特别提到雅戈尔在营销渠道上购置了大量中心城区的自营专卖店，目前185家门店为自持物业，这些商铺的重估价值为28亿元，折合每股1.26元。
　　国金证券（600109）分析师张斌则注意到上半年公司通过处置可供出售金融资产取得投资收益7.62亿元，是去年全年的40.9%，投资业务净利润4亿元，同比增长680%。报告期末可供出售金融资产121.1亿元，账面浮盈39.2亿元，这部分资产能够增加公司业绩弹性，储备盈利可贡献每股收益1.32元。而公司在拿地方面较为稳健，上半年没有新增项目，也符合当前调控形势。
　　张昂同样认为雅戈尔在金融股权投资等领域业绩瞩目，以原始股或定增的方式参与大量股权投资，即便在目前股市极为低迷的状态下，所持股权市值仍为120亿元左右，仍存在高收益，未来业绩向上空间大。
　　而公司的不确定性主要集中在以下几方面：张斌认为公司半年报显示资金余额为29.2亿元，是短期借款和一年内到期非流动负债的20%，短期资金压力较大；服装板块的渠道拓展上张昂表示房价上涨和商场的建设情况使得购买自营店和商场专柜建设进度比较难以把握。
　　评价意见
　　1.尽管雅戈尔主要涉及服装、地产以及投资三大行业，但一直坚守服装为主的发展道路。公司在服装方面的品牌效应明显，80%收入来自自营的运营模式为公司提供了更加广阔的发展空间。公司近期在品牌设计上作出了较大的改变，在原来的公务男式正装之外增添了分别侧重于高端、时尚以及欧美风格的新品牌。
　　2.公司自从1992年就进军房地产行业，地产项目主要是商品房开发，辅以酒店经营、物业管理等多元发展的产业布局。商品房定位中高端，今年上半年公司在宁波住宅市场占有率居第一。公司在房地产行业摸爬滚打近20年，经历了多次房产调控，因此，应对调控有一定的经验，且今年公司既没有拿地，也没有开发新项目，采取了“现金为王”的思路。因此，对房产调控的影响不需过分担心。
　　综上所述，对雅戈尔这样一只机构普遍认为的白马股，投资者可以多关注，待调整时择机买入，并坚持长线持有。