一、品牌服饰行业：需求疲软致增速放缓
品牌服饰行业经历了2011年及之前的粗放增长期、12-16年的持续调整期、17年中期-18年第一季度的回暖期，18年第二季度以来终端需求不振影响行业整体增速放缓。短期来看，终端需求持续疲软、行业增长压制因素仍存，但19第一季度 的高基数效应在后续季度消除有望带来行业增速的环比修复。
对行业未来空间及中长期谁能胜出进行研究：1、我国服装行业发展时间相对较短、尚不成熟，人均消费水平、行业集中度存在继续提升空间，美日人均服装消费各为我国的 4.1倍、2.3倍。2、美国经验显示经济波动的长周期内服装细分品类表现不同，部分品类如童装、运动服饰具有持续较高的景气度，大众服饰则波动相对较小。3、日本经验显示经济持续下行期间，部分定位性价比、满足消费者更加细分/极致需求的业务模式创新型公司有望做大，并且能够穿越经济周期并明显跑赢行业，如优衣库等。
二、纺织制造行业：多重影响因素带来不确定性
18年行业外部影响因素错综复杂，18年第二季度以来贸易摩擦一波三折，影响国外客户下单积极性，叠加国内消费现疲软，纺织制造行业收入端增速随之放缓，但汇率贬值增厚行业收入、以及利好毛利率等多个指标，另外 19第一季度部分公司投资收益在净利润端带来一定提振。短期来看，仍需继续关注中美贸易摩擦进展和汇率走向，外部较大不确定性暂未消除。长期来看，行业产能向外转移趋势不改(或加快)，龙头公司全球化布局、扩大规模效应和领先优势、提升抗风险能力，将促使行业优胜劣汰加剧、集中度提升。
三、行业红利减弱，龙头溢价凸显
纺织服装行业的上市公司特征可以概括为：1、单个体量较小。2、品牌服饰大市值公司上市较晚，在行业景气度较高的09-11年市值曾超过200亿的A股公司仅有森马服饰(002563)、美邦服饰(002269)等。3、2015-2017年A股公司上市数量增加较多，在当前时点，加上港股已上市公司(如运动服饰龙头安踏、李宁，男装代表公司利郎、GXG等)，目前品牌服饰行业各细分品类的龙头已经基本实现了上市。
从纺织服装行业成交额在全市场中占比来看，09年纺织服装行业成交额占全A股比例为3.11%，之后稳步提升至11年的高点3.98%;随后，在行业调整阶段占比下降至14年的2.93%，但15-16年在转型炒作事件频繁的驱动下一举提升至16年的5.17%，之后再次持续下降，目前占比为2.10%，为历史低点。
复盘09-18年纺织服装行业行情，明显跑赢大盘的阶段有三个：09-11年、15年、18第一季度，但各阶段驱动力不同。15年为牛市中转型带动、估值提升贡献，其余2个阶段则主要为业绩驱动、由基本面与估值共同贡献，其中09-11年行情提前业绩启动，18第一季度则是对品牌服饰行业17上半年开始的复苏的滞后反应、启动晚于其他大市值消费行业并以龙头公司为领先。
总结涨幅居前的公司特征，09-15年大市值公司并未明显跑赢行业，但16年以来龙头溢价逐步凸显，开始出现森马、比音、开润、南极等凭借业绩高增长在较长周期内持续领涨的市值较大标的。此种现象表明行业已由过去的粗放式发展(整体行业性机会)向精细化转变(优质公司机会)，部分公司在此过程中开始逐步构筑可以支撑长期发展的护城河及抗风险能力，从而获得持续较高的收益。
四、投资建议
结合我国不同子行业的景气度差异、借鉴国外优质龙头公司的成长路径，推荐两条投资主线：1、景气度持续较高的细分品类中具有优势地位的标的，包括童装龙头森马服饰、运动服饰龙头安踏体育、高端运动时尚服饰代表比音勒芬;2、所在品类相对成熟但空间较大，可凭借性价比优势、规模效应和精细化管理能力不断壮大、跑赢行业，包括大众服饰龙头海澜之家(600398)、极致单品代表开润股份。另外，建议关注高端服饰中个体经营素质突出的歌力思(603808)、地素时尚，以及一二线城市地产回暖带来增量利好的家纺龙头罗莱生活。
风险分析。宏观经济增速下行、终端消费持续疲软;汇率波动;中美贸易摩擦继续发酵;棉价下跌或大幅波动。
五、推荐公司
森马服饰(002563)
先发优势较为明显
从中长期来看，公司童装龙头地位稳固、行业深耕经验丰富，同时童装行业具有较高的景气度和增长水平，公司先发优势较为明显。另外公司引入北美童装品牌TCP、法国童装公司KIDILIZ，有望发挥巴拉巴拉国内龙头领先优势、拓展新发展空间，并利用国际品牌的全球化采购、运营经验实现公司经营能力与国际接轨，提高全球化竞争力。公司电商渠道发展较快，对总体收入增长具有较大提振贡献，线下渠道收入近年来个位数增长、小幅波动，18年增速提升至20%以上。
海澜之家(600398)
内生培育+外延投资并购
海澜之家是国内男装龙头公司，拥有主品牌“海澜之家”男装、大众女装“爱居兔”品牌、折扣卖场“海一家”、职业装团体定制“圣凯诺”等多个品牌。2018年公司占据国内男装市场份额4.6%、位居第一。公司近两年来通过内生培育+外延投资并购双管齐下、加大多品牌战略推进力度，目前已覆盖男女装、童装、职业装、家居等多个品类，对主要服装品类的布局基本完善。公司近年来培育了轻奢女装OVV、轻奢男装AEX、家居生活馆海澜优选等，未来将继续重点孵化这些新品牌、实现上量，有望带来新增长。另外2018年公司收购了大童装品牌男生女生52%股权，零售额体量在4-5亿，19年也将对总体业绩带来一定贡献。
比音勒芬(002832)
开启双品牌运营
公司以高尔夫服饰起家，定位中高端时尚休闲市场，逐步成长为国内知名的中高端服装集团。公司竞争对手较少，近年来业绩保持稳定增长。此外公司产品具有设计、品质、面料等优势，客户忠诚度较高，2018年会员收入占比在60%以上，未来品牌影响力提升后有望吸引更多消费群体，推动业绩持续增长。2018年8月公司正式推出度假旅游服饰品牌“威尼斯”，开启双品牌运营。近年来我国旅游消费持续增长，新品牌有望借助主品牌设计、渠道、供应链等资源快速扩张，打开市场空间。
